Häufige Fragen zur IBOR/RFR-Umstellung

Am 25. Januar 2021 veröffentlichte die International Swaps and Derivatives Association, Inc. (ISDA) eine Pressemitteilung, wonach neue Ersatzregelungen (Fallbacks) für die wichtigsten Interbankenzinssätze (Interbank Offered Rates – IBORs) in Kraft getreten sind. Durch diese Fallbacks wird sichergestellt, dass ein tragfähiges Sicherheitsnetz vorhanden ist, falls ein IBOR dauerhaft ausfällt, Unternehmen aber weiterhin gegenüber diesem Zinssatz exponiert sind.Die folgenden Referenzzinssätze sind durch die Ersatzregelungen erfasst: AUD BBSW (Bank Bill Swap Rate), CDOR (Canadian Dollar Offered Rate), EUR LIBOR, EURIBOR, HIBOR (Hong Kong Interbank Offered Rate), SGD SOR (Swap Offer Rate), GBP LIBOR, CHF LIBOR, THBFIX (Thai Baht Interest Rate Fixing), TIBOR (Tokyo Interbank Offered Rate), Euroyen TIBOR, JPY LIBOR und USD LIBOR.

Die von der ISDA veröffentlichten Fallbacks werden in alle neuen Derivateverträge integriert, die ab dem 25. Januar 2021 auf die ISDA-Standarddefinitionen für Zinsderivate referenzieren. Sie werden auch für nicht geclearte Altkontrakte übernommen, sofern die Vertragsparteien sich bilateral auf eine entsprechende Vertragsanpassung verständigt oder das IBOR Fallbacks Protocol akzeptiert haben.

Fidelity International hat eine umfassende Überprüfung seiner Derivate-Handelsvereinbarungen, einschließlich Collateral Support Annexes (CSAs) und Sicherheitenvereinbarungen, durchgeführt und bestätigt, dass alle FIL-Einheiten das ISDA 2020 IBOR Fallbacks Protocol akzeptiert haben.

Am 05. März 2021 gab die britische Aufsichtsbehörde Financial Conduct Authority (FCA) eine Vorbeendigungserklärung ab, wonach der LIBOR ab dem 1. Januar 2022 nicht mehr repräsentativ ist.

Was die Vorbeendigungserklärung der FCA bedeutet

Die Mitteilung verschafft dem Markt Klarheit über die LIBOR-Fixings und ermöglicht es so, die künftige Entwicklung für alle LIBOR-Währungen und -Laufzeiten zu bestimmen. Gemäß dem ISDA-Protokoll wird durch die Vorbeendigungserklärung der FCA die Berechnung von Fallback-Spreads für alle LIBOR-Währungen und -Laufzeiten ausgelöst, selbst wenn das geplante Beendigungsdatum bei einigen Benchmarks abweicht.

Werden die Fallbacks bei linearen Derivaten (z. B. Zinsswaps) ausgelöst, sieht die Mitteilung vor, dass der Kreditanpassungsspread unter Verwendung eines fünfjährigen Datensatzes berechnet wird. Für die Spreadanpassung wird der Fünf-Jahres-Median als Differenz zwischen der jeweiligen Alt-LIBOR-Währung und dem dazugehörigen aufsummierten risikofreien Zinssatz (Risk-Free Rate – RFR) über die jeweilige Laufzeit gemessen. Die Spreads werden auf den relevanten RFR aufaddiert, um die Wertübertragung zu minimieren, wenn die Fallbacks ausgelöst werden.

Obwohl sich damit die zugrunde liegende Zinssatzmethode ändert, wird das Instrument immer noch als LIBOR-gebunden betrachtet. Es dürfte daher kaum möglich sein, Altpositionen zu komprimieren oder glattzustellen, nachdem der zugrunde liegende Zinsindex-Tenor eingestellt wurde.

Im vierten Quartal gab es seitens verschiedener Aufsichtsbehörden, Arbeitsgruppen und Branchenverbände zahlreiche Bekanntmachungen betreffend die Einstellung des LIBOR. Während einige Fristen für die Beendigung der LIBOR-Veröffentlichung verlängert wurden, machten alle Parteien die einheitliche Aussage, dass neue LIBOR-gebundene Verträge nur noch bis Ende 2021 abgeschlossen werden dürfen. Um eine reibungslose Befreiung von der LIBOR-Abhängigkeit zu ermöglichen, werden einige Laufzeiten des USD LIBOR nun noch länger veröffentlicht.

Die nachstehende Tabelle zeigt die verschiedenen bestehenden Zinsindizes und ihre Nachfolger.

Meilensteine zur Einstellung bedeutender Zinsindizes

Verbleibende Zinsindizes

Einige bedeutende Zinsindizes wurden reformiert und bleiben somit erhalten. Dazu gehören unter anderem: AUD (BBSW), HKD (HIBOR), JPY (TIBOR) und EUR (EURIBOR).

Allerdings wird für diese Währungen die Verwendung alternativer Referenzwerte durch die jeweilige Aufsichtsbehörde unterstützt.

Im Rahmen der LIBOR-Umstellung bezieht sich „Tough Legacy“ auf bestehende LIBOR-referenzierende Verträge, die vor einem LIBOR-Einstellungsereignis nicht auf einen anderen Zinssatz umgestellt oder so weit angepasst werden können, dass sie entsprechenden Ersatzregelungen Rechnung tragen. In Großbritannien hat die Working Group on Sterling Risk-Free Reference Rates (RFRWG) eine Tough Legacy Taskforce eingesetzt, mit dem Auftrag, mittels entsprechender Marktinformationen die Identifizierung von Problemen bei Tough-Legacy-Verträgen im Rahmen der LIBOR-Umstellung zu unterstützen. Die Taskforce kam zu dem Schluss, dass es für die reibungslose Umstellung von LIBOR-Altverträgen auf einen Ersatz-RFR einer lokalen Gesetzesänderung bedürfe. Diesbezüglich haben die internationalen Koordinationsbemühungen bereits zur Veröffentlichung eines Gesetzesentwurfs für USD-LIBOR-Verträge in den USA sowie des Financial Services Bills in Großbritannien geführt.

Im Einklang mit dem Bericht der RFRWG über die aktive Umstellung von auf den GBP LIBOR referenzierenden Anleihen hat Fidelity die Fallback-Klauseln für alle relevanten Instrumente überprüft und sie in Typ 1, Typ 2 und Typ 3 eingeteilt.

Weil das anwendbare Recht eine wichtige Größe ist, ermöglicht dies die Überwachung des lokalen Gesetzgebungsrisikos in Bezug auf Tough-Legacy-Instrumente sowie des Gesamtexposures in diesem Bereich. Fidelity International verfolgt aufmerksam die gesetzgeberischen Entwicklungen und erwartet, dass die letzten Details zu den Gesetzesvorschlägen, die von verschiedenen gesetzgebenden Versammlungen in den einzelnen Jurisdiktionen erarbeitet wurden, die Auswirkungen auf Tough-Legacy-Instrumente quantifizieren werden.

Seit 2014 haben die globalen Finanzaufsichtsbehörden immer wieder Bedenken hinsichtlich der Transparenz und Robustheit bestehender Referenzzinssätze (IBORs) geäußert. Die britische Finanzaufsicht Financial Conduct Authority (FCA) und die Bank of England verwiesen 2017 auf das Fehlen aktiver zugrunde liegender Märkte. Der Mangel an Basistransaktionen ließ wiederum ernsthafte Zweifel an der Zukunftsfähigkeit der LIBOR-Zinssätze aufkommen. Ohne hinreichende Transaktionsdaten basieren die Eingaben großer Banken zur Festlegung des LIBOR-Satzes zunehmend auf Expertenschätzungen dieser Panel-Banken und nicht auf tatsächlichen Transaktionen, was das Risiko von Benchmark-Manipulationen erhöht. Risikofreien Zinssätzen hingegen liegen liquide Tagesgeldtransaktionen zugrunde, über die die Zentralbanken wachen.

Die Aufsichtsbehörden in wichtigen Ländern weltweit haben ihre Absicht signalisiert, die Umstellung (von IBORs auf RFRs) bis Ende 2021 im Wesentlichen abgeschlossen zu haben. In Großbritannien hat die FCA allen Marktteilnehmern außerdem klargemacht, dass sie bis zu diesem Zeitpunkt Abhängigkeiten vom LIBOR beseitigt haben müssen. Ferner wurde den Marktteilnehmern kommuniziert, mit der Umstellung von LIBOR auf alternative Referenzzinssätze möglichst frühzeitig zu beginnen. Dies soll Störungen vorbeugen, wenn die Veröffentlichung des LIBOR eingestellt wird.

Die LIBOR-Sätze sind Zinsdurchschnitte, die für verschiedene Währungen und Laufzeiten auf Basis von Schätzungen einer ausgewählten Gruppe von Banken in London berechnet werden. Konkret gibt es LIBOR-Sätze für fünf Währungen und sieben Laufzeiten, die von Overnight bis zwölf Monate reichen. Sie werden von der ICE Benchmark Administration Limited (IBA) verwaltet und von der Financial Conduct Authority (FCA) reguliert.

Der Zinssatz wird anhand der täglichen Quotierungen der Bankengruppe festgelegt, die den erwarteten Interbanken-Refinanzierungssatz für ein bestimmtes Währungs- und Laufzeitpaar widerspiegeln. Zum Beispiel handelt es sich beim 3-Monats-USD-LIBOR um den getrimmten Mittelwert der von der Bankengruppe gemeldeten Zinssätze, von denen sie glauben, Kredite in US-Dollar mit einer Laufzeit von drei Monaten am Interbankenmarkt in London refinanzieren zu können.

Ein RFR ist ein (nahezu) risikoloser Zinssatz, der auf der Grundlage von Markttransaktionen unter der Aufsicht der jeweils zuständigen nationalen Aufsichtsbehörde ermittelt wird. Bislang handelt es sich hierbei ausschließlich um Tagesgeldsätze, die teils auf den Sätzen für besicherte und teils auf den Sätzen für unbesicherte Refinanzierungen beruhen.

Die Umstellung auf alternative risikofreie Zinssätze bietet eine Reihe von Vorteilen. Risikofreie Zinssätze sind transparent, basieren auf realen Transaktionen (statt auf Eingaben, wie es derzeit bei den meisten IBORs der Fall ist), sind schwer zu manipulieren und bilden eine zuverlässige Grundlage für alle Arten von Finanzkontrakten, die sich auf einen Referenzsatz beziehen. Sie werden auch deshalb als geeignetere Benchmarks angesehen, weil sie noch nicht die Kreditrisikoprämie berücksichtigen, die in den am Interbankenmarkt angebotenen Zinssätzen enthalten ist.

In vielen verschiedenen Ländern wurden Arbeitsgruppen eingerichtet und für alle Hauptwährungen alternative Referenzzinssätze (Alternative Reference Rates – ARRs) ausgewählt.

Der aktuelle IBOR Currency Tracker von dem britischen Fondsverband Investment Association (IA) und Linklaters zeigt die wichtigsten Jurisdiktionen mit dem jeweiligen Ansatz und Zeitrahmen für die IBOR-Umstellung.

Wenn Sie Fragen zu dem für Sie relevanten RFR haben, kontaktieren Sie bitte Ihren gewohnten Ansprechpartner bei Fidelity International oder schreiben Sie eine E-Mail an FIL RFR Queries.

Betroffen sind alle Finanzmarktteilnehmer wie Privatkunden, Unternehmen, Emittenten, Anleger, Vermögensverwalter, Dienstleister von Finanzprodukten und große Finanzinstitute.

Die Umstellung auf alternative risikofreie Zinssätze wird sich auf Einzelpersonen, Unternehmen und Institute auswirken, die verschiedene Finanzdienstleistungen oder -produkte mit einem IBOR als Referenzsatz nutzen. Beispiele hierfür sind variabel verzinsliche Anleihen, variable Hypotheken, Kreditkarten sowie viele Arten von Krediten und Derivaten.

Die Umstellung könnte auch Auswirkungen auf Fonds und/oder Produkte haben, wenn ein solches Finanzprodukt eine betroffene Benchmark referenziert. Änderungen an der Benchmark, einschließlich dessen Einstellung, können wiederum die Wirtschaftlichkeit und die Wertentwicklung des Produkts beeinflussen.

Investments und Produkte können außerdem indirekt gegenüber einem IBOR exponiert sein, sei es durch Risikomanagement- oder Bewertungsprozesse oder wenn der Basissatz für die auf Sicherheiten, Einschusszahlungen (Margining) oder Finanzierungspositionen erhobenen Zinsen ein IBOR ist. Wir erwarten hier jedoch keine wesentlichen Auswirkungen, da die Umstellung auf neue Zinssätze vor der Einstellung der IBOR-Veröffentlichung erfolgen sollte.

Die IBOR-Umstellung ist ein komplexes Unterfangen. Ihr Gelingen hängt von der aktiven Zusammenarbeit zwischen verschiedenen Marktteilnehmern und öffentlichen Stellen ab. Die Regulierer haben deutlich gemacht, dass sie sich die Umstellung als marktgesteuertes Ergebnis wünschen. Dies könnte allerdings zu unterschiedlichen Marktansätzen führen. Es bedarf daher einer engen Abstimmung und Koordination zwischen Branchenteilnehmern, Rechtsberatern und Wirtschaftsprüfern. Ohne ein solches koordiniertes Handeln könnten sich die Umstellungsrisiken erhöhen.

Weitere wichtige Punkte sind der Aufbau von Liquidität – vor allem bei Derivaten, die auf die neuen Zinssätze angewiesen sind – und mit Blick auf Finanzinstrumente, die die neuen Zinssätze referenzieren, eine entsprechende Anpassung der Marktinfrastruktur, einschließlich Handels-, Clearing- und Abwicklungsmechanismen.

IBOR-Benchmarks werden von vielen Fonds und Fondsmanagern als Referenzwert für die Portfoliokonstruktion, die Konditionenvereinbarung mit Anlegern, den Performancevergleich und eventuell auch für die Berechnung von Performancegebühren genutzt. Für Vermögensverwalter wird die Reform der wichtigsten Zinsbenchmarks (d. h. IBORs) demnach weitreichende Geschäftsauswirkungen haben.

Die Umstellung auf RFRs kann die Wertentwicklung von Fonds, Mandaten oder Produkten negativ beeinflussen, ebenso wie die Nettoinventarwerte, die Erträge und die potenziellen Anlegerrenditen. Auch wenn sich viele dieser Risiken durch eigene Umstellungsprogramme auf Fondsmanager-Seite entschärfen oder minimieren lassen, so ist es doch nicht möglich, sie vollständig zu vermeiden.

Die Verwaltung von Fonds, Mandaten oder Produkten kann die Ausführung von Transaktionen in Instrumenten beinhalten, die anhand von LIBOR oder anderen (währungsspezifischen) IBOR-Sätzen bewertet werden. Des Weiteren können Verträge abgeschlossen werden, bei denen die Zahlungsverpflichtungen auf der Grundlage eines IBOR festgelegt sind.

Wenn ein IBOR eingestellt wird oder anderweitig nicht verfügbar ist, muss der Zinssatz auf Finanzinstrumenten, die den IBOR referenzieren, auf Basis geltender Ersatzregelungen ermittelt werden. Diese „Fallbacks“ können in gewissen Fällen darauf angewiesen sein, dass Referenzbanken Angebotssätze für den IBOR bereitstellen (die es dann aber möglicherweise auch nicht mehr gibt), oder so abgefasst sein, dass ein variabel verzinsliches Instrument unbeabsichtigt in ein festverzinsliches Instrument umgewandelt wird (z. B. wenn die Ersatzregelung nur von einer vorübergehenden Unterbrechung in der Verfügbarkeit des LIBOR ausgeht und für diesen Zeitraum die Verwendung des zuletzt veröffentlichten LIBOR-Satzes vorschreibt). Solche Fallback-Regelungen abzuändern, damit sie in einer Welt ohne IBORs auch tatsächlich funktionieren, erfordert die Mitwirkung Dritter. So bedarf zum Beispiel bei einigen Anleihen die Änderung der Zinsmethode der einstimmigen Zustimmung aller Anleihegläubiger.

Positionen in IBOR-basierten Finanzinstrumenten können infolge der geplanten Abschaffung dieser Referenzsätze einen Liquiditäts- und Wertrückgang erleiden. Ferner können sich alternative Referenzsätze und von einer Aufsichtsbehörde oder einer Gegenpartei einseitig auferlegte Bewertungsanpassungen für einen Fonds als nicht geeignet erweisen. Dies würde dazu führen, dass Positionen geschlossen und Ersatztransaktionen vorgenommen werden müssen, was Kosten verursacht.

Bereits im Vorfeld der erwarteten Einstellung des LIBOR im Jahr 2021 hat Fidelity International Anfang 2018 ein bereichsübergreifendes Programm für die RFR-Umstellung eingeführt. Ziel des Programms ist es, eine umfassende Umstellung weg von den verschiedenen LIBOR-Expositionen des Unternehmens, einschließlich Investments in LIBOR-gebundenen Finanzinstrumenten und der Verwendung des LIBOR in eigenen Produkten (z. B. als Teil einer Produkt-Benchmark), zu erreichen. Eine geordnete Umstellung sorgt dafür, dass das verwaltete Vermögen so wenig wie möglich beeinträchtigt wird und dass die Interessen von Fidelity und seinen Kunden geschützt bleiben.

Da die Verwendung von IBORs eine ganze Reihe von Geschäftsaktivitäten von Fidelity International betrifft, wurden im Rahmen des RFR-Programms Arbeitsgruppen errichtet, die die folgenden Bereiche bei der Bewältigung der potenziellen Auswirkungen unterstützen: Portfoliomanagement, Handel, Investmenttechnologie, Produkte, Vertrieb und Kommunikation, Finanzen, Personal, Treasury, Steuern, Recht, Risikomanagement und Compliance.

Während die Umstellung auf Ersatzinstrumente, die auf den neuen Zinssätzen basieren, von den Marktbedingungen bestimmt werden sollte, beschäftigt sich die Branche weiter mit der Frage, wie mit bestehenden Finanzinstrumenten im Vorfeld der erwarteten LIBOR-Einstellung umzugehen ist. Alle geplanten Änderungen an Produkten von Fidelity International werden deutlich vor der gesetzten Frist im Jahr 2021 kommuniziert und abgestimmt. Fidelity International verfolgt aufmerksam die Zusammenarbeit der branchengeführten Arbeitsgruppen mit der Bank of England und anderen relevanten Regulierern, um sicherzustellen, dass unsere Vorbereitungen in einem angemessenen Verhältnis zu den Entwicklungen stehen, die aus dieser Zusammenarbeit resultieren. Fidelity International wird im Zuge des Umstellungsprozesses Kunden je nach Bedarf über weitere Einzelheiten informieren.

In Vorbereitung auf die Einstellung des LIBOR hat Fidelity International einen Übergangsplan erstellt, der auf die oben erwähnten wesentlichen Auswirkungen betreffend Finanzinstrumente, Benchmarks und indirekte Abhängigkeiten eingeht.

Fidelity International :

• analysiert bestehende IBOR-gebundene Engagements, um die potenziellen Risiken für Kundenportfolios zu erfassen;
• identifiziert geeignete Referenzbenchmarks in Produkten/Fonds von Fidelity International und mögliche Ersatzindizes;
• prüft die für bestehende Investments/Verträge geltenden Ersatzregelungen, um (erforderlichenfalls) geeignete Maßnahmen zu ergreifen.

Fidelity International hat Maßnahmenpläne mit Schritten für den stufenweisen Ausbau der Kapazität für Ersatzinstrumente erarbeitet, was es ermöglichen wird, Instrumente in Fonds bei sich bietenden Gelegenheiten entsprechend umzustellen. So kann Fidelity International die Umstellung von bestehenden Referenzsätzen auf risikofreie Zinssätze proaktiv umsetzen. Fidelity International hat außerdem die Gelegenheit ergriffen, Prozesse zu verbessern und die Systemkapazitäten zu erweitern.

Während sich die Branche weiter mit der Frage beschäftigt, wie mit bestehenden Finanzinstrumenten im Vorfeld der erwarteten LIBOR-Einstellung umzugehen ist, wird erwartet, dass die Umstellung auf Instrumente, die auf den neuen Zinssätzen basieren, von den Marktbedingungen bestimmt wird. Resultierend aus dem frühen Kontakt zu Anbietern, Branchengruppen und Regulierern haben einige Fonds auf Basis der von Fidelity International bereitgestellten erweiterten Funktionalität bereits erste Investments in RFR-basierte Instrumente getätigt, zum Beispiel:

• RFR-basierte Zinsswaps als Alternative zum LIBOR;
• RFR-basierte, variabel verzinsliche Geldmarktinstrumente.

Investmententscheidungen werden weiterhin auf der Grundlage des Anlagerisikos und unter Berücksichtigung von Punkten wie maßgeblicher Wert, aktuelle Liquidität, Vorhandensein von Fallback-Mechanismen getroffen. Aufgrund der bereits genannten Bereitstellung von Funktionen kann Fidelity International jedoch zusichern, dass die neuen Konventionen und Methoden für die Verwaltung Ihrer Investments nicht ausschlaggebend sein werden.

Alle geplanten Änderungen betreffend Referenzbenchmarks in Fonds/Produkten werden frühzeitig kommuniziert und abgestimmt. Soweit angebracht, wird Fidelity International Sie im Zuge des Umstellungsprozesses je nach Bedarf über weitere Einzelheiten informieren.

Fidelity International gestaltet den Übergang weg von LIBOR und anderen IBORs in einer Art und Weise, die die Auswirkungen auf alle unsere Kunden möglichst gering halten soll. Wir setzen uns außerdem dafür ein, dass die Umstellung reibungslos, transparent und fristgerecht erfolgt, und handeln dabei stets im besten Interesse der Kunden.

Alle geplanten Änderungen an Produkten von Fidelity International werden in den kommenden Monaten kommuniziert und abgestimmt. Im Zuge des Umstellungsprozesses werden noch weitere Einzelheiten bekannt gegeben, darunter Details zu unserem Ansatz bei der Verwendung alternativer Zinsbenchmarks sowie Informationen darüber, ab wann wir keine auf den alten Referenzsätzen basierenden Produkte mehr anbieten werden und wie wir mit bestehenden Transaktionen oder Produkten, die die alten Benchmarks referenzieren, umzugehen gedenken.

Sie brauchen weitere Informationen oder haben Fragen bzw. Anliegen in Bezug auf die IBOR-Umstellung? Dann wenden Sie sich bitte an Ihren gewohnten Ansprechpartner bei Fidelity International oder Ihren Finanzberater.

Weitere Informationen zur SONIA- und LIBOR-Umstellung in Großbritannien stellt die RFR Working Group zur Verfügung:

https://www.bankofengland.co.uk/markets/transition-to-sterling-risk-free-rates-from-libor

Weitere Informationen zur EURIBOR-Reform sind beim Europäischen Geldmarktinstitut EMMI erhältlich:

https://www.emmi-benchmarks.eu/euribor-org/euribor-reform.html

Weiterführende Informationen zur Reform der Referenzzinssätze:

https://www.ecb.europa.eu/explainers/tell-me-more/html/benchmark_rates_qa.en.html

https://www.bankofengland.co.uk/markets/transition-to-sterling-risk-free-rates-from-libor

Informationen zu SOFR beim Alternative Reference Rates Committee (ARRC):

https://www.newyorkfed.org/arrc

Informationen zu €STER bei der Arbeitsgruppe zu risikofreien Euro-Zinssätzen:

https://www.ecb.europa.eu/paym/initiatives/interest_rate_benchmarks/WG_euro_risk-free_rates/html/index.en.html

Informationen zu €STER bei der Arbeitsgruppe zu risikofreien Euro-Zinssätzen:

https://www.boj.or.jp/en/paym/market/jpy_cmte/index.htm/